Przygotowując się do aktywnego zarządzania swoimi inwestycjami (np. w ramach fun-portfolio :)) warto poznać dwa podejścia do procesu wyboru konkretnych instrumentów – akcji, obligacji, kontraktów terminowych itd.:
- Analiza fundamentalna – skoncentrowana na podstawach ekonomicznych danej spółki/surowca/itd. Kluczową kwestią jest wycena i odniesienie jej do ceny danego instrumentu.
- Analiza techniczna – skoncentrowana na historycznych zmianach cen i wolumenu danego instrumentu. Kluczowe są wykresy i odpowiednie nałożenie na nie znanych formacji.
Co ważne, pomimo, że te podejścia są w założeniach i istocie wyraźnie inne, nic nie stoi na przeszkodzie, aby stosować je razem. O tym, jak można stosować w praktyce analizę fundamentalną i techniczną przeczytasz na końcu tego artykułu.
W praktyce wygląda to najczęściej tak, że początkujący inwestor szybciej poznaje analizę techniczną – ma ona niższe „bariery wejścia”. Podstawowe techniki pozwalające ją stosować poznasz w zasadzie już w tym artykule. Dobre stosowanie analizy fundamentalnej wymaga raczej solidnej wiedzy ekonomicznej i sporo własnego researchu. Jest bardziej czasochłonne, trudniejsze i wolniej widać efekty. Z drugiej strony, analiza techniczna w poszukiwaniu coraz to nowych formacji i zależności wykracza czasami poza granice zdrowego rozsądku.
Osobiście, w ramach swoich zabaw w aktywnej części portfela polegam bardziej na analizie fundamentalnej, ale moim zdaniem, nie można lekceważyć żadnej z tych technik. Mają różne zastosowania, różne są opinie o ich skuteczności i dobre wyniki można osiągnąć stosując umiejętnie każdą z nich. Najlepiej obie naraz – zobacz case study na końcu.
Najpierw jednak kilka słów wprowadzenia i podstawowe elementy obu tych podejść.
Analiza fundamentalna
Analiza fundamentalna to technika analizy, której celem jest dogłębne poznanie kondycji ekonomicznej danej spółki, a następnie jej wycena.
Najczęściej stosuje się to pojęcie do analizy akcji, chociaż można też je spotkać np. przy inwestowaniu w surowce, kiedy starając się przewidzieć zmiany cen analizuje się potencjalne zmiany popytu i podaży na dany surowiec.
W ramach analizy fundamentalnej powinno się przeanalizować co najmniej kilka aspektów:
- otoczenie makroekonomiczne – W jakim momencie jest gospodarka, czy są jakieś trendy które wpływają na analizowaną spółkę (np. presja na płace à negatywny sygnał dla spółek z dużym udziałem kosztów pracy; spodziewane podwyżki stóp procentowych à pozytywny wpływ na rentowność banków).
- otoczenie rynkowe – Bezpośrednie sąsiedztwo spółki w gospodarce, siła jej dostawców, odbiorców, presja konkurencji (ciekawym narzędziem jest np. „5 sił Portera”) itd.
- model biznesowy i działalność operacyjna – Dobre zrozumienie na czym spółka zarabia; czy możliwe jest kontynuowanie tego w przyszłości; jakie czynniki decydują o rentowności.
- sytuacja finansowa – Analiza finansowa sprawozdań finansowych w celu oceny rentowności (rachunek zysków); posiadanego majątku i sposobu jego finansowania (bilans) i oceny sposobu generowania i wykorzystania środków pieniężnych (rachunek przepływów pieniężnych) przez spółkę; pomocne w tym są różne wskaźniki – mądrzejsze (np. marża EBITDA, dług netto/ EBITDA; ROE; CFO/EBITDA; rotacja należności) i mniej mądre (np. wskaźnik płynności szybkiej, wskaźnik pokrycia odsetek liczony na zysku brutto).
- sposób zarządzania i kwestie miękkie – Poza kwestiami czysto ekonomicznymi powinno się także przeanalizować sposób zarządzania (corporate governance), akcjonariat, coraz istotniejsza staje się także np. ekspozycja na ryzyka środowiskowe.
Wycena akcji
Jak widać nawet z szybkiego przeglądu – jest to sporo pracy, a przede wszystkim potrzeba sporej wiedzy ekonomicznej i finansowej. Efektem takiej analizy, poza dobrym poznaniem i wyrobieniem sobie opinii na temat spółki, powinna być także wycena.
Jak mamy wycenę, porównujemy jej wynik z aktualną ceną instrumentu. Jeśli cena jest niższa niż wychodzi nam z wyceny, możemy oczekiwać (jeśli mamy dobrą wycenę), że w jakimś okresie cena instrumentu urośnie i zbliży się do naszego wyniku wyceny. Jak cena jest już blisko naszej wyceny, wtedy wiadomo, sprzedajemy i delektujemy się zyskiem z inwestycji.
Jeśli przyjrzymy się temu z bliska, mamy dwa ważne składniki:
–> nasza wycena powinna być dobra;
–> tzw. rynek musi przekonać się, że nasza wycena była dobra;
Nad pierwszym czynnikiem mamy jako taką kontrolę – staramy się, żeby nasza wycena była trafna.
Nad drugim, zazwyczaj nieco mniej (chociaż np. duzi, znani inwestorzy, zwłaszcza na rynku amerykańskim lubią ogłaszać swój punkt widzenia i w ten sposób inspirować rynek).
Dlatego warto zastanowić się, czy są jakieś warunki, które sprawią że rynek dostrzeże to co my. Najczęściej mogą to być wyniki finansowe, ale może też to być przejęcie, informacja o dużej inwestycji, sukces komercyjny gry wydawanej przez spółkę, ogłoszenie zmian regulacyjnych i wiele innych. Jeśli ten moment (catalyst), jest bardzo odległy, może warto poczekać z inwestycją.
Metody wyceny spółek
Na temat metod wyceny spółki powstały opasłe tomy. Poza wyceną na potrzeby czysto inwestycyjne, spółki wycenia się też na potrzeby księgowe, podatkowe i wiele innych. Dlatego metod jest wiele, niektóre są bardziej sformalizowane, inne mniej. W praktyce inwestycyjnej stosuje się dwie grupy metod wyceny.
Po pierwsze, wyceny mnożnikowe.
To grupa metod, które bazują na mnożnikach. To po prostu wskaźniki, które w liczniku mają jakąś wartość odnoszącą się do ceny (cena akcji, wycena przedsiębiorstwa) a w mianowniku jakiś parametr finansowy (np. zysk na akcję, EBITDA, wartość księgowa) lub operacyjny (np. liczba abonentów).
Najczęściej stosowane to P/E (cena do zysku), P/BV (cena do wartości księgowej), EV/EBITDA (wartość przedsiębiorstwa do EBITDA).
W wycenie mnożnikowej porównujemy parametr dla wycenianej spółki do tego samego parametru w grupie spółek porównywalnych (lub ewentualnie historycznych poziomów dla tej samej spółki, rynku lub pełen freestyle – na wyczucie ;)). Ważne jest dobre wyselekcjonowanie grupy spółek porównywalnych, tak aby faktycznie były porównywalne.
W praktyce wycena mnożnikowa wygląda mniej więcej tak:
Źródło: Wycena Rainbow Tours przez Biuro Maklerskie Pekao w ramach Programu Wsparcia Pokrycia Analitycznego organizowanego przez GPW SA; 21/05/2021
Po drugie, wycena DCF.
Wycena DCF (discounted cash flow) opiera się na założeniu, że spółka warta jest tyle, ile w przyszłości wygeneruje środków pieniężnych. Ponieważ będzie to w przyszłości, zgodnie z zasadą wartości pieniądza w czasie, trzeba te przepływy zdyskontować jakąś stopą procentową.
Jest wiele możliwości jeśli chodzi o dobór i sposób wyliczenia odpowiednich strumieni pieniężnych (może to być dywidenda, ale zazwyczaj są to tzw. FCFF – wolne przepływy pieniężne do firmy, chociaż opcji jest tu sporo) i stopy dyskontowej (ważne, żeby była spójna metodologicznie z wybranymi strumieniami, np. WACC dla FCFF, koszt kapitału własnego dla dywidendy), dlatego rodzajów wyceny DCF jest dość sporo.
Najprostsze wyceny DCF to prosty wzór z trzema założeniami (np. model Gordona) – są niestety dość prymitywne i bardzo podatne na małe wahnięcia założeń.
Standardowo przygotowuje się projekcje finansowe na jakiś okres, dyskontuje przepływy w tym okresie i do tego dolicza wartość rezydualną, czyli wartość przedsiębiorstwa na koniec okresu projekcji. W praktyce wygląda to mniej więcej tak:
Źródło: Wycena Rainbow Tours przez Biuro Maklerskie Pekao w ramach Programu Wsparcia Pokrycia Analitycznego organizowanego przez GPW SA; 21/05/2021
Na koniec rozważań o wycenie, trzeba pamiętać, że wyceny to trochę nauki, a trochę sztuki. Większość metod jest bardzo wrażliwa na założenia przyjmowane przez wyceniającego i czasami nawet niewielkie „uprzedzenia/preferencje” mogą mocno zmieniać wyniki.
Analiza fundamentalna w praktyce
Jak zastosować analizę fundamentalną w praktyce inwestycyjnej?
Po pierwsze, najpierw warto zdobyć trochę wiedzy ekonomicznej i finansowej.
Po drugie, trzeba zdobyć jak najwięcej informacji o spółce.
Każda spółka notowana na giełdzie musi publikować sprawozdania finansowe i zarządcze na swoich stronach. Warto zacząć od ostatnich wyników kwartalnych i sprawozdania za pełny rok (są one najszersze informacyjnie).
Jeśli spółka debiutowała stosunkowo niedawno, będzie też w miarę aktualny prospekt informacyjny – to najszersze źródło informacji – trzeba koniecznie przeczytać jego najważniejsze elementy (czynniki ryzyka, otoczenie rynkowe, działalność spółki, przegląd sytuacji operacyjnej i finansowej).
Duże spółki, albo takie, które dbają o inwestorów publikują także prezentacje dla inwestorów (znajdziesz je na stronie internetowej spółki), uczestniczą w czatach dla inwestorów organizowanych przez portale branżowe.
Dobrym źródłem są także rekomendacje publikowane przez domy maklerskie. Czasami dostępne są tylko dla klientów danej instytucji, ale niektóre są upubliczniane. Publiczne są także te sporządzone w ramach programu pokrycia współfinansowanego przez giełdę.
Pamiętaj jednak, że w rekomendacji zazwyczaj ważniejszy jest tekst – opis, analiza i argumentacja, niż tylko cena docelowa. Oczywiście nie zaszkodzi też zwykły research w Google i specjalistycznych forach.
Po trzecie, trzeba przynajmniej przymierzyć się do własnej wyceny, żeby mieć poczucie czy jest tanio, czy drogo. Nawet najlepsza spółka wysoko wyceniona nie będzie dobrą inwestycją.
No i na koniec pamiętaj o jakimś czynniku, który wyzwoli tę wartość, którą dostrzegasz w spółce.
Analiza techniczna
Analiza techniczna to podejście zupełnie pomijające ekonomiczny aspekt instrumentu finansowego. Wychodząc z założenia, że wszystkie istotne informacje są już odzwierciedlone w cenie, stosując analizę techniczną zwraca się uwagę tylko na cenę i wolumen. Dzięki temu prostemu założeniu, może być stosowana do w zasadzie wszystkich instrumentów finansowych.
Podstawą analizy technicznej są wykresy i analiza tworzących się na nich trendów oraz „formacji” i generowanych przez nie sygnałów kupna lub sprzedaży.
Do tego często uwzględnia się odczytu wolumenu (np. pewne ruchy na wykresie przy dużym wolumenie mają większe znaczenie. Elementem pomocniczym mogą też być różnego rodzaju średnie ruchome (np. średnia z ostatnich 200 okresów), ich wzajemne zależności oraz wszelkie inne wyliczenia poziomów cenowych, wskaźniki siły rynku, zmienności itd.
Zasadniczym założeniem jest, że historia się powtarza i w określonych sytuacjach rynek zachowuje się w sposób powtarzalny – zgodny z daną „formacją”.
Podstawy analizy technicznej są stosunkowo łatwe do zrozumienia, więc często od niej zaczynają początkujący inwestorzy. Jest też niestety podatna na nadmierną skłonność do szukania magicznych rozwiązań zwłaszcza przez złotoustych szkoleniowców. Warto myśleć krytycznie i odróżniać prawdziwe analizy techniczne od wyimaginowanych wskaźników.
Niestety też wiele formacji, które wyglądają na oczywiste na historycznym wykresie, nie jest taka łatwa do zidentyfikowania, wtedy kiedy to istotne, czyli w trakcie powstawania.
Podstawowe pojęcie i formacje
Niezależnie od tego czy stosuje się bardziej wyrafinowaną analizę techniczną czy nie, zdecydowania warto znać najbardziej podstawowe pojęcia – linia trendu oraz poziomy wsparcia i oporu.
Trendy
Patrząc na wykres ceny akcji wyraźnie widać, że porusza się ona w sekwencji małych ruchów, z których tworzą się większe i jeszcze większe (na wykresach o dłuższym horyzoncie).
Te ruchy, które można zaobserwować to trendy. Jak nietrudno się domyśleć trend może być rosnący, spadkowy, albo boczny. Trendy identyfikuje się patrząc na lokalne maksima lub minima tworzące się na wykresie. Linia łącząca minima to pokazuje trend rosnący (na zielono poniżej), linia łącząc maksima pokazuje trend spadkowy (linia czerwona). Jeśli minima lub maksima utrzymują się na zbliżonym poziomie, mamy trend boczny (czarne linie).
Trendy mogą mieć bardzo różny czas trwania i można je obserwować na wykresach o różnym horyzoncie czasowym. Zawsze jednak istotnym momentem jest przełamanie linii trendu przez kurs. Jest to sygnał zmiany trendu. Przynajmniej powinien być – zobacz wykres poniżej:
I jak to się potoczyło w rzeczywistości:
Poziomy wsparcia i oporu
Ważnym konceptem analizy technicznej są poziomy wsparcia i oporu. Są to pułapy cenowe, które na podstawie analizy wykresu można uznać za ważniejsze od innych. Najczęściej są to po prostu minima i maksima cenowe – im wyraźniejsze tym ważniejsze. Ich przekroczenie uznaje się za mocny sygnał kupna/sprzedaży (zależnie od kierunku). Głównie dlatego, że często kurs „odbija” się od tych poziomów.
Zobacz punkty 1 i 3 na tym wykresie. Zaznaczyły one punkty oporu, od których kurs się „odbijał” (punkty 2 i 4). Dopiero zdecydowane przekroczenie na początku lipca pozwoliło wyjść z tego korytarza w górę.
Te punkty mają swoje uzasadnienie.
Skoro spadający kurs przy jakimś punkcie się zatrzymał i odbił (poziom wsparcia), można wysnuć wniosek, że jest grupa inwestorów, którzy przy tej cenie są zainteresowani zakupem. Prawdopodobnie przy tej cenie jest ich na tyle dużo, że popyt przeważa nad podażą.
Dlatego jeśli kurs ponownie zbliża się do tego poziomu można oczekiwać, że ów popyt pojawi się ponownie. Jeśli jednak tak nie będzie i kurs przebije ten poziom, może to oznaczać, że coś się zmieniło w postrzeganiu spółki i nie ma już popytu przy tej cenie. Wtedy można spodziewać się dalszego spadku. Oczywiście dla kursu rosnącego działa to odwrotnie. Przy jakiejś cenie pojawia się strefa podaży (poziom oporu).
Te wnioski są mocniejsze, jeśli jest w tych strefach duży wolumen.
Formacja podwójnego szczytu/ dna
Formacja, w której kurs dwukrotnie dociera do lokalnego szczytu na podobnym poziomie, po czym nie mogąc go pokonać, rozpoczyna spadek. Narracja za tą formacją jest taka, że skoro kurs najpierw wyznaczył punkt oporu, a potem go potwierdził, popyt na akcji osłabnie widząc, że kurs nie jest w stanie rosnąć. Formacja dna oczywiście działa analogicznie, tylko odwrotnie. Przykład podwójnego szczytu (pierwszy szczyt trwał dość długo, więc nie jest to może klasyczny przykład) poniżej.
Formacja spodka
Trochę rzadziej spotykana i też trudniejsza do rozpoznania jest formacja spodka. Zazwyczaj jej tworzenie się trwa też długo – kilka tygodni. Nazwa pochodzi oczywiście od kształtu – kurs najpierw delikatnie spada. Po pewnym czasie zaczyna nieznacznie się podnosić, aby w pewnym momencie eksplodować w górę. Istotnym potwierdzeniem powinien być tutaj wolumen zachowujący się identycznie jak kurs (delikatny spadek – delikatne podniesienie – mocne wybicie w górę).
Przykład formacji spodka poniżej. Najpierw widać stopniowe formowanie się samego spodka – potwierdzone wolumenem. Następnie na samym początku września nastąpiło mocne wybicie (1) na dużym wolumenie (2).
Na koniec małe zastrzeżenie. Nie jestem ekspertem od analizy technicznej, więc powyższe formacje to zaledwie czubek wierzchołka góry lodowej. Jeśli tematyka zachęcam do własnych poszukiwań. 🙂
Analiza fundamentalna czy techniczna?
Najlepiej obie.
Moim zdaniem, dla inwestora indywidualnego najlepsze efekty daje połączenie tych technik. Analizę fundamentalną stosujemy, żeby dobrze poznać spółkę i zrozumieć, w którą stronę powinien zmierzać kurs. Dzięki temu możemy wyselekcjonować spółki do naszej krótkiej listy zainteresowania. Natomiast analiza techniczna, nawet podstawowa pomaga wybrać odpowiedni moment na zajęcie pozycji. Zobacz dwa case study, które pokazują jak można to zastosować w praktyce.
Stosowana osobno, analiza fundamentalna ma zastosowanie przy dłuższym horyzoncie czasowym. Kurs musi mieć czas, aby dojść do oczekiwanej wyceny. Ma także zastosowanie dla inwestorów, których wartość inwestycji jest duża w stosunku do płynności akcji spółki. Jeśli rynek jest płytki, ciężko jest szybko reagować na sytuacje techniczne.
Analiza techniczna jest stosowana przy krótszych horyzontach inwestycyjnych – od daytradingu (otwieranie i zamykanie wielu pozycji w ciągu jednego dnia) do horyzontu kilkumiesięcznego. Oczywiście można ją też stosować dla długiego horyzontu, ale wtedy je podstawa merytoryczna jest trochę słabsza (trudniej np. wskazać na poziom wsparcia sprzed kilku lat jako cenę, do której zakotwiczeni są inwestorzy).
Jak połączyć analizę techniczną i fundamentalną – case study JSW
JSW to spółka zajmująca się wydobyciem węgla koksowego i produkcją koksu. Finalnym odbiorcą są głównie huty stali. Głównym czynnikiem fundamentalnym decydującym o sytuacji spółki są ceny węgla koksowego na rynkach światowych. Na podstawie analizy fundamentalnej można było już okresie marzec-maj 2021, w miarę wychodzenia z 3. fali pandemii COVID, dostrzec poprawę globalnej koniunktury. Widoczny był duży wzrost popytu na stal, który przełożył się na wzrost jej cen. Można było wtedy wpisać JSW na szeroką listę obserwacyjną.
Następnie, w lipcu-sierpniu powoli zaczęły rosnąć ceny węgla koksowego. To był już moment na mocną obserwację i wyczekanie momentu, w którym rynek zacznie dostrzegać ten wzrost i odzwierciedli go w cenach. Wtedy wchodzi analiza techniczna.
Zobacz punkty 1, 2 i 3 na wykresie poniżej.
Na początku czerwca, na początku lipca i w połowie sierpnia kurs zatrzymywał się w okolicach 37-38 zł. To był poziomy oporu. Po tym jak przekroczył ten poziom pod koniec sierpnia, ruszył bardzo mocno w górę.
W okolicach punktu 4 był dobry moment na zakup akcji. Nastąpiło wtedy mocne wybicie i ruch w górę o prawie 50%.
Jak połączyć analizę techniczną i fundamentalną – case study KRUK
Drugie case study dotyczy spółki KRUK. Jest to spółka zajmująca się skupowaniem i odzyskiwaniem długów, przede wszystkim bankowych. W okresie pandemii COVID jej kurs spadł na samym początku i po szybkim odbiciu (jak całej giełdy) zachowywał się raczej pasywnie. Rynek nie był pewny co do dotkliwości oczekiwanego załamania gospodarczego i spłacalności długów.
Z czasem jednak okazywało się, że mocne programy wsparcia (tarcze, obniżki stóp) w krajach działalności KRUKa pozwoliły zachować dobra spłacalność. Co więcej, obniżki stóp procentowych obniżyły także istotnie koszt finansowania działalności spółki. Można było spodziewać się dobrych wyników i w efekcie wzrostów kursu.
Na wykresie widać kluczowy moment – punkt 1. Nastąpiło mocne wybicie z długiego okresu konsolidacji. Impulsem była publikacja wyników finansowych.
Co ważne jednak, wzrost kursu nie zatrzymał się tego dnia i dotarł aż do punktu 2. Nastąpił w nim ok. miesięczny okres konsolidacji. Można spróbować dopatrzeć się tam formacji flagi. Wybicie z niej pozwoliło na kolejny wzrost do punktu oporu 3, gdzie w zasadzie historia się powtórzyła.
Analiza fundamentalna i techniczna – podsumowanie
Analiza fundamentalna i techniczna to podstawowe metody wykorzystywane do oceny atrakcyjności inwestycji.
Analiza fundamentalna polega na wielopłaszczyznowym, ale dokładnym przyjrzeniu się sytuacji ekonomicznej spółki. Istotnym jej elementem jest wycena – najczęściej mnożnikowa lub DCF. Natomiast analiza techniczna w centralnym punkcie zainteresowania stawia wykres cen i wolumenu notowań danego instrumentu. Na podstawie wykresu stara się zrozumieć ruchu kursu, odnaleźć często spotykane formacje i na tej podstawie przewidzieć dalsze ruchy.
W praktyce analizę fundamentalną stosuje się przy dłuższych horyzontach inwestycyjnych. Wymaga ona także wiedzy ekonomicznej i finansowej. Analizę techniczną stosuje się raczej przy krótszych horyzontach, w szczególności kilkudniowym lub kilkutygodniowym.
Można także łączyć te podejścia. W takim podejściu analiza fundamentalna to podstawa selekcji spółek i oceny spodziewanego kierunku zmiany ceny, natomiast analiza techniczna pomaga wybrać właściwy moment na inwestycję.